國債與轉債憂喜兩重天

近期，伴隨著股市行情的節節上升，債券市場呈現出兩種截然不同的景象：一方面國債市場 中斷了前期以來的緩慢上升通道，步入階段性調整；另一方面，可轉債市場卻異常火爆，繼年初 觸底反彈以來繼續一路上揚，成為債市盈利新亮點。 　　綜合因素引發國債調整 　　準確地說，本輪股市行情只是引發國債市場調整的原因之一。經過一個月的發行真空期之后， 二季度債券市場擴容速度明顯加快。先是900億的憑證式國債，然后是總規模520億的兩期記賬式 國債，尤其是交易所市場發行的第三期20年超長券的發行，在一定程度上面臨著長期升息預期和 資金面寬裕這樣難以兩全解決的境地。在新券發行預期的影響下，010107券率先大幅走低，帶動 其他期限券種出現不同程度的調整。再加上適逢股市行情進一步向縱深發展的影響，國債市場整 體走弱自然不可避免。 　　理論上說，由于國債可以做回購，股市火爆引發撤離的資金量應當有限。從實際情況看也是 這樣，近兩周國債現券交易量以及回購利率基本保持平穩。因此，近期國債市場的調整，更多的 應是對債市擴容以及新券定位不確定性的一種提前反應，股市行情的發展在這里不過是起了推波 助瀾的作用。 　　由于國債市場基本面并未發生根本性變化，因此，伴隨著發行消息的明朗，國債市場有望步 出調整格局。 　　轉債受益 新債耀眼 　　與國債市場不同的是，可轉債市場卻是本輪行情實實在在的收益者。自1月6日大盤見底至4 月16日，現有上市轉債平均漲幅達到了11.19%，大大高于同期國債市場和企業債市場的平均漲 幅。作為具有債券與股票雙重特性的投資品種，其股性方面的優勢得到了有力的凸顯。尤其是今 年兩只新發轉債，作為本輪行情的中堅力量，除了其自身的投資價值在其中得到了有力的顯現以 外，也充分體現了本輪行情的特征。這是因為： 　　新轉債都是修改條款后發行上市的轉債。眾所周知，可轉債的理論價值是由純債券價值加上 嵌入期權價值構成。從目前的情況看，新發或擬發轉債一方面通過提高票面利率、遞增的票面利 率以及附加利息補償條款等方式抬高可轉債的保底價格，另一方面又通過盡可能地降低轉股溢價 比例來增加轉換期權價值。通過這樣的優惠設置，使得申購轉債幾乎變成類似于打新股那樣的無 風險獲利方式，而前提只要在股市行情發展平穩的情況下即可。 　　新轉債的紛紛走強，是以真實的行業成長性和公司基本面為依托的。這一點恰中本輪行情“ 下懷”，也是其能夠持續上揚的最為重要的原因所在。比如鋼釩轉債，新鋼釩所屬的鋼鐵行業在 2002年實現了大幅增長，鋼鐵行業上市公司的主營收入同比增長15％，主營利潤同比增長28％ 以上。而且，新鋼釩擁有的獨特的釩鐵資源優勢使其產品具有一定的壟斷性，也為公司的持續穩定 增長奠定了基礎。再如民生轉債，民生銀行2002年營業收入、營業利潤、凈利潤分別增長40.59%、 40.59%、37.99%，每股收益達到0.34元。2003公司發行可轉換債券募集資金到位后，資本充足 率大幅提高，為公司2003年持續高速增長奠定了基礎。而且，該公司目前正在大力拓展個人銀行 業務，存款成本有望降低，將進一步有助于其盈利能力的提高。 　　從國外成熟市場發展的經驗來看，發行可轉債的公司基本上都是成長性很好的公司，結合目 前的發展趨勢分析，這也將成為我國可轉債市場價值判斷的原則所在。就后市來看，隨著行情的 進一步發展，可轉債市場的普漲也將轉變為局部投資機會的發掘。 長城證券